GME進擊的散戶 鬥大鱷失焦？ 曾曉玲

通識導賞：GME進擊的散戶 鬥大鱷失焦？

曾曉玲     07/02/2021

    「散戶鬥贏華爾街大鱷」，是過去兩周美股出現的一場「史詩式」戰役，Reddit網民集合起來，出招擊敗沽空電玩遊戲零售商GameStop（GME）的對冲基金。身邊有朋友「戰」埋一份，押下港元2500蚊嘗嘗鬥大鱷滋味，早言「預咗冇」，最後在目標大鱷損手後，亦以500元退場。花生食到這裏，重溫這個精彩故事，其實鬥了什麼、贏了什麼，對金融市場既有玩法又有什麼啟示？

對沖基金沽空取利    引網民挑戰

    社交網站Reddit被理解為「美版連登」，GME故事亦令人聯想去年壹傳媒因《蘋果日報》被搜查，引起群眾買股票以示支持，推高股價一事。透過視像受訪的歐洲工商管理學院金融系助理教授鄺梓楓聽到這樣的聯想，笑言「股民支持蘋果」相較起來更「純粹」，不似GME事件在市場上有互相「拗手瓜」的對手。他先由淺入深講解GME風波究竟是怎麼一回事：「一個正常運作的金融市場，就是大家搜索關於公司的資料，了解它的前景，如果覺得前景是好的，就買入股票。」但實際操作上，買股票不全然取決於「看好一間公司」，投資者會猜想其他人的看法，「尤其短炒，要了解其他人看這隻股票升或跌，然後跟風炒高，希望炒高之後高價賣出，這是為何金融市場給人一種炒賣或會被操縱的概念」。

「唱衰」GME圖壓低股價

   「沽空」是怎麼回事？「當沽空方蒐集到資料，對GME這間公司前景不看好，但手上沒有GME的股票，就去找擁有股票者借來，協議一段時間後會把股票買來還，借到後就賣掉」，假設沽空者預計該公司股價會下跌，借回來後依當時股價100元賣出，當3個月後跌至20元便買入再還，從中賺80元的差價。

    好地地看好一盤生意而買股票，股票一升，公司好、投資者又好，皆大歡喜，但沽空者卻做「睇死」一間公司的角色，港大經濟學副教授趙耀華說沽空總被認為是「乞人憎」的行為，沽空機構往往在部署好之後，發表報告「唱衰」公司，令更多投資者看淡公司前景，壓低股價從中取利。

    這次被唱衰的公司就是GameStop（GME），在美國很多商場都能見到這間賣電子遊戲及遊戲機的零售店，不過隨着網店和線上遊戲發展，加上2020年起疫情肆虐，GME生存亦受威脅，已關閉數百間實體店，而今次飾演大鱷角色的沽空機構之一Citron Research創辦人Andrew Left在今年1月初高調唱淡GME，引來Reddit網民群起捍衛「兒時回憶」，集體買入GME股票力撐，誓要推高股價，令沽空機構無法如願在低價買回股票獲利。GME股價在短短個多星期內大起大落，1月25日至2月2日，由約97美元（約752港元）升穿400美元（約3100港元），又回落至90美元（約698港元），其間市場分析指沽空的對冲基金已蝕197.5億美元，Citron Research亦認輸投降，宣布以後不再發表沽空報告。鄺梓楓解釋沽空機構可延遲「平倉」（買回股票完成交易）的時間，不過須付更多保證金或利息作為代價，若負擔不起這些成本，沽空機構就會被迫以高價買入股票平倉離場，不賺反蝕，這樣就是被「挾淡倉」（short squeeze）。

    這次大戰被形容是「大衛打倒歌利亞」，正義vs.邪惡，最後正義勝出，真的是這樣一個故事嗎？請學者來個劇情分析，現實遠更複雜：

1. 挑戰信打動人心   沽空即邪惡？

    Reddit網民「ssauronn」致一眾沽空機構的公開信讀來蕩氣迴腸，述及2008年金融危機時，自己不過是個少年，「對華爾街引起的巨大影響仍歷歷在目」，「你知道用學校餐廳一包包茄汁煮成的番茄湯是什麼滋味嗎？我的朋友便試過」。他斥機構以操縱市場的方式賺錢，正提醒着眾人在2008年危機後沒人受到懲罰，所以他今次不會離場，與沽空一方誓死對抗。

    唱淡一間公司，把它「做低」獲利，一旦公司倒閉，這場數字遊戲卻令活生生的人頓失生計，沽空機構就是邪惡化身吧？

    不過兩名受訪學者都指出事情有兩面，研究2008年金融危機的鄺梓楓說：「情感上很多人會覺得這是惡意攻擊，華爾街基金大鱷刻意放出消息，大手沽空一隻股票，把公司砌低，可能公司本身沒那麼差，但沽空令公司的營商環境更差，沒有投資者投入資金供其運作，最後倒閉。」

營運不善   以破壞帶來建設

    但他舉例，在金融危機前發生過一場沽空的勝仗，「殺死」的公司則無人可憐。被揭露造假帳的能源公司Enron受基金經理沽空，令公司股價大挫至破產。「Enron曾是全世界最有價值公司之一，最初有人發現其問題，對冲基金以真金白銀冒險，拖垮這間公司。在這情况下，它是否對社會做了一件好事？」他提出經濟學上有creative destruction的概念，以破壞帶來建設，「有些公司營運不善而倒閉，可能是因某行業、科技已脫節，這樣可將資源重新分配給新的行業，短期內是痛苦的，但這是經濟發展的一部分」，沽空便催快了這個過程。

    如此便出現爭議，有分析認為在疫情下人人留家時間多，打機是重要娛樂，GME這盤生意其實仍有可為；另一面就是看淡它的前景。究竟沽空是將它強拖至倒閉邊緣，抑或只是加速行業更新？還看公司今後發展。至於網民想報的仇，2008年危機是誰之過？「中間是千絲萬縷的關係，很難一言蔽之。」鄺梓楓認為：「基金經理的角色是揭露了一些隱閉的資訊，令事情變成滾雪球效應。」當年他們不看好的，是次按問題，「他們認為有一日終會爆煲，不如今天先與它對賭，沽空這些次按，將來爆煲時就賺大錢」。類似爭議仍存在，「是基金佬將問題核心顯露在大家面前，還是因為他們沽空所以爆煲？無論如何，問題核心源頭不在沽空的基金經理，而在美國政府、銀行，將錢借給沒辦法承擔按揭的市民買樓」。

趙耀華

2. 限制交易   擺明deep state暗黑操作？

    就在群情洶湧要齊買GME股票打倒沽空大鱷時，故事去到另一高潮：交易平台Robinhood宣布限制GME股票交易，許賣不許買，稱為保障散戶，說法對散戶一方可謂「難聽過粗口」。鄺梓楓笑言最初得知限制，「第一個反應也會想是否在幫基金經理，是否有deep state阻止散戶挑戰『歌利亞』？」他解釋平台的官方理由，「散戶透過平台買股票時，平台要透過股票交易中心現兜兜買隻股票回來，但兩日後才到手」，其間會有買賣其中一方縮手的風險，「如雙方說好以100元交易，兩日後股票升到500蚊，賣方不肯賣就出事」，股價浮動下風險更大，交易中心要求交出更高保證金，平台無法負擔，於是沒辦法讓用戶交易。GME股價回落後，Robinhood隨後解除了限制，但面臨數十宗民事訴訟。「不過事件背景是人們不再相信權力機構，如果美國證監會出來做一份調查報道說平台沒受操控，我不肯定大家會信。」

難負擔買賣方縮手風險

    趙耀華說另有看法認為限制買入GME股票，保護了一些無知散戶，若他們後來加入在高位接貨，股價一跌便會大蝕。但此舉違背自由交易的慣例，故惹來批評，「這個做法難言是否最好，另一做法可禁止槓桿買賣，如有人以20元買100元的股票，等於向證券行借80元來買」。

    Robinhood提供應用程式（App）和網站交易服務，標榜不收佣金，靠借錢給散戶收利息等方法維生，利潤微薄，是平台之間作割喉式競爭，趙耀華說亦需討論背後潛藏的風險、是否需要規管，「市場太波動時，證券行可能會倒閉，而未倒的證券行，客戶亦會急於把股票賣走」，監管機構需要商討將來如何避免限制交易的情况出現。

鄺梓楓

3. 故事另一面   大鱷鬥大鱷

    挾淡倉並非新鮮事，紐約大學金融學教授Aswath Damodaran就今次事件撰文，說早在1862年已有先例；經典一役要數2008年保時捷欲收購福士車廠，大量基金見保時捷持股比例不高，借金融危機之勢做淡及沽空福士，但保時捷暗中買入福士期權增加持股，最後反殺沽空基金一個措手不及，要搶買股票來還，令福士股價兩日內暴升500%，更逼得有份沽空的富豪自殺而亡。

    沽空與挾淡倉之戰過去在華爾街不時上演，鄺梓楓說：「他們常常開片，如基金經理跟Tesla嘈了好多年，Elon Musk常罵為何沽空他的股票，會看到所謂super rich中間也可有很大衝突，有時一間基金公司經理會跟另一間互鬥，甚至公開單挑，賭一隻股票一年之後大家賺多少，賭賠錢給對方。」2008年金融危機以沽空成名的Michael Burry，有報道指他自2019年購入GME，應可隨股價大漲得益，「他似乎是典型華爾街基金經理，透過這些買賣賺錢，收到消息次按不行就去沽、Tesla也沽，認為GME有利可圖就買」，「睇死」和「睇好」GME的基金經理都有，這個故事另一面，可能是大鱷鬥大鱷。趙耀華說今次散戶一方亦非毫無損傷，後進場的散戶在高位買入「接火棒」，也會勁蝕收場，而且後進場的沽空機構也能趁高位賣出，股價回落後買入而大賺。

4. 金融市場民主化？

    號召散戶集體買入GME來自兩大控訴，一是對抗華爾街大鱷之惡，二是被一些評論稱為世代之爭，年輕一代不滿上層有錢人「玩晒」。但趙耀華認為，今次事件源自對金融制度、社會問題的不滿，但將目標設定為沽空機構，可能沒對準焦點，「焦點在反省市場經濟、資本主義，2008年危機出現是因為過度放任金融市場，結果要其他人埋單，真正要思考的是對金融市場監管的問題，第二是社會的貧富懸殊，而非聚焦在個別沽空者身上」。鄺梓楓指美國的世代之爭與香港有類同，只是香港更明顯，「上了岸的人可利用財富、政治影響力為下一代繼續鞏固地位，如基金經理很多不是憑空出世，不少是父母給他一大筆錢作資金，或靠人脈叫朋友投資，這是美國的世代之爭，也是貧富懸殊之爭」。

社交平台有利散戶交流

    鄺梓楓分析此時此刻出現這「史詩式之戰」，除了門檻低的交易平台出現令散戶投資更活躍，以及社交平台有利聚合行動和交流信息，「第三個最有趣的原因是與社會的政治氣候有關，大家覺得華爾街就是強權、腐敗，GameStop扮演了被邪惡的政治、財經、金融、商業精英蹂躪的角色，我們要努力去保護它，這就像阿拉伯之春那樣的革命，因一件小事引起全國反抗，背後是有一種情緒在醞釀」。

    對於有說現時金融市場已演化為華爾街精英才懂得玩的遊戲，鄺並不同意，「Robinhood令更多人可用低成本的方法買股票，Reddit、連登這樣的社交媒體也令知識流通更易，又有YouTuber、KOL繪影繪聲解釋，整個過程已民主化很多」，西方開始討論，這種金融市場的民主化會否令沽空、炒賣風氣更盛。他說所謂大鱷，「有人想像是他們夾手夾腳在一間暗黑的房間點着雪茄，說我們今日一齊炒高這隻，明日炒高第二隻，但我看不到是這樣」。有錢人在上層賺錢，普通人卻受苦，他說貧富懸殊其實是宏大問題，「金融市場只是反映世界的一個角落，說一班人操縱這角落搵大錢，維持他們永久的強權，我覺得不是這樣，反而是整個社會制度，不論商業市場、政治，都存在貧富懸殊以至權力懸殊」，而他認為金融市場反而是相對公平的遊戲，「你我都可以買賣股票，雖說有錢人才可沽空，但那不是沒有風險，隨時會被另一隻大鱷挾淡倉吃掉；很多散戶買了Tesla，過去一年亦賺到很多。這裏面不是有錢人就容易賺大錢的故事」。